中文字幕无码av不卡一区,亚洲综合AV永久无码精品一区二区,黑人巨大白妞出浆,黄色高清无码免费看,久久久久免费精品国产,久久无码人妻丰满熟妇区毛片,欧美日韩国产综合草草,久久福利网站,亚洲一区二区三区中文字幕在线,av国内精品久久久久影院

紐約大學(xué)斯特恩商學(xué)院教授阿斯沃思·達(dá)莫達(dá)蘭（Aswath Damodaran）對創(chuàng)業(yè)公司的燒錢問題進(jìn)行了研究和分析，并撰文論述了燒錢的原因、影響以及判斷其是良性還是惡性的一系列方法。

這篇文章我將探討一下燒錢的原因和后果，希望能夠借此消除投資領(lǐng)域的兩種極端誤解：

一種是，從投資者角度看，大量燒錢意味著行業(yè)進(jìn)入死亡螺旋；

另一種是，從創(chuàng)業(yè)公司角度看，燒錢是企業(yè)增長和生命力旺盛的信號。

燒錢到底意味著什么？

燒錢問題的核心是現(xiàn)金流。很多虧損的公司都存在燒錢問題，但不是所有的燒錢都會(huì)引起虧損，也并非所有虧損的公司都在燒錢。要理解燒錢，需要先理解現(xiàn)金流以及其他一些公司估值的概念。

自由現(xiàn)金流指的是一家公司扣除稅費(fèi)以及再投資需求后剩余的可支配現(xiàn)金。計(jì)算過程如下圖：

對于成熟的持續(xù)經(jīng)營公司來說，稅后營業(yè)利潤和自由現(xiàn)金流一般情況下都應(yīng)為正，現(xiàn)金流被用來償還債務(wù)、支付股息以及回購股票，剩余部分增加公司原有現(xiàn)金流余額。

但是如果公司有營業(yè)損失，或者有大規(guī)模再投資需求，或者二者兼而有之，那么其自由現(xiàn)金流就會(huì)為負(fù)。在這種情況下，公司可以用現(xiàn)有現(xiàn)金流余額來滿足以上需求，如果還不夠，就需要發(fā)起新一輪融資，無論是以股權(quán)還是以債券的形式。

如果這種負(fù)現(xiàn)金流是非經(jīng)常性的，是在幾年之內(nèi)與正現(xiàn)金流交叉出現(xiàn)的，一般屬于周期性現(xiàn)象，可以看作正常的經(jīng)營成果的反映。但如果一家公司連續(xù)幾年都是負(fù)現(xiàn)金流，就可以斷定它在燒錢，而且燒得有問題。

要衡量燒錢的規(guī)模，分析師會(huì)使用多種不同指標(biāo)。其中一項(xiàng)是燒錢率（cash burn rate），計(jì)算一家公司在一定時(shí)期（通常是一個(gè)月內(nèi)）花掉的現(xiàn)金額。另一項(xiàng)指標(biāo)是現(xiàn)金生命周期（cash runway），即一家企業(yè)燒光其現(xiàn)有現(xiàn)金余額的時(shí)間。

例如，一家公司有10億美元現(xiàn)金余額，每年有5億美元的負(fù)現(xiàn)金流，那么它的現(xiàn)金生命周期就是2年。相比之下，另一下公司的現(xiàn)金余額也是10億美元，但是每年的負(fù)現(xiàn)金流就有20億美元，那它的現(xiàn)金生命周期只有6個(gè)月。

為什么公司需要燒錢？

了解過現(xiàn)金流的定義之后，你就能對一家公司的燒錢額和燒錢率有一個(gè)基本概念。如果一家公司在虧損，或者在一段時(shí)間內(nèi)只能產(chǎn)生很少的利潤，同時(shí)它未來又有巨大的增長潛力，那么它就會(huì)有很高的燒錢額和燒錢率。

低營業(yè)利潤（或者營業(yè)損失）伴隨著高額再投資，就會(huì)導(dǎo)致負(fù)的自由現(xiàn)金流成為常態(tài)，而隨著公司在生命周期上前進(jìn)，燒錢的良性一面就會(huì)顯現(xiàn)出來。當(dāng)公司規(guī)模逐漸擴(kuò)大，營業(yè)利潤會(huì)持續(xù)增加，而隨著增長變緩，再投資也會(huì)相應(yīng)下降，燒錢也就不再是一個(gè)問題。

良性燒錢與惡性燒錢

高營業(yè)利潤和低再投資結(jié)合會(huì)使現(xiàn)金流變?yōu)檎颍⑶疫@些正現(xiàn)金流還可以為公司帶來價(jià)值。

描述太過抽象，我來舉個(gè)例子，就以我前不久給Uber做的估值為例。需要說明的是，我的前提都是這些公司會(huì)持續(xù)經(jīng)營，并且最終會(huì)產(chǎn)生高收入和高營業(yè)利潤，而后增長變緩、再投資減少，負(fù)現(xiàn)金流變?yōu)檎F(xiàn)金流，在最后階段維持穩(wěn)定水平的高盈利和大量現(xiàn)金流。

在我對Uber的預(yù)測中，前6年的現(xiàn)金流都為負(fù)，加上再投資，前5年都是虧損的。第7年隨著增速變緩，現(xiàn)金流變?yōu)檎?。盡管這些數(shù)字只是Uber的，但是這種現(xiàn)金流模式對于燒錢的公司來說非常典型。

我所講的生命周期是良性的，在經(jīng)歷過成長初期的艱難之后，初創(chuàng)公司的情況開始好轉(zhuǎn)，產(chǎn)生利潤，并讓現(xiàn)金流運(yùn)轉(zhuǎn)起來。

然而，如果生命周期是惡性的，情況就會(huì)大相徑庭。企業(yè)增長的同時(shí)伴隨著負(fù)利潤以及高額再投資（燒錢），而隨著收入增加，企業(yè)規(guī)模變大，成本結(jié)構(gòu)開始呈現(xiàn)螺旋式失控，虧損越來越多。當(dāng)再投資消耗掉額外的現(xiàn)金流后，公司就會(huì)陷入風(fēng)險(xiǎn)投資的噩夢。

為了說明在惡性生命周期中現(xiàn)金流的走勢，我改變了Uber估值中的兩個(gè)數(shù)字：將營業(yè)利潤（以10年為目標(biāo)）從20%減少到5%，增加再投資以匹配典型美國公司的情況（將資本周轉(zhuǎn)率由3變?yōu)?），這些調(diào)整對現(xiàn)金流產(chǎn)生了非常顯著的影響。

由上圖可知，在惡性生命周期的假設(shè)前提下，現(xiàn)金流在接下來的10年里都是負(fù)的，毫無疑問，資本提供者將不會(huì)繼續(xù)供養(yǎng)這些燒錢機(jī)器。

那么，燒錢在什么情況下可能會(huì)損害公司價(jià)值或者導(dǎo)致公司死亡呢？

如果市場競爭使得產(chǎn)品價(jià)格降低，成本增加，即使在考慮再投資之前，公司的損失也會(huì)越來越高。而如果為了增長而進(jìn)行再投資，在產(chǎn)品市場條件不變的情況下（即價(jià)格下降和成本增加的預(yù)期會(huì)持續(xù)），再投資很可能不會(huì)產(chǎn)生預(yù)期收益。在這種情況下，企業(yè)幾乎看不到光明，負(fù)現(xiàn)金流將會(huì)變成更嚴(yán)重的虧損，即使后來現(xiàn)金流變?yōu)檎?，也不足以彌補(bǔ)早期負(fù)現(xiàn)金流造成的沉重負(fù)擔(dān)。

燒錢有哪些影響？

盡管關(guān)于初創(chuàng)公司燒錢問題的討論隨處可見，但很少有人試著把燒錢和公司價(jià)值聯(lián)系起來，基本都只是指出它給企業(yè)的生存帶來風(fēng)險(xiǎn)。要明確燒錢和公司價(jià)值之間的關(guān)系，我們有必要思考一下燒錢會(huì)帶來哪些影響以及其背后的邏輯。

1. 稀釋效應(yīng)

一家公司要燒錢就得融資，如果是股權(quán)融資，現(xiàn)有企業(yè)所有者將不得不放棄他們在這家公司的一些所有權(quán)。如果你是一位權(quán)益投資者，一家公司燒錢越多，你在這家公司擁有的股份就越少，哪怕它會(huì)活下來并且發(fā)展得不錯(cuò)。

2. 增長效應(yīng)

稀釋效應(yīng)假設(shè)資本提供者將會(huì)在企業(yè)燒錢期間提供維持其運(yùn)營所需的現(xiàn)金，但是如果這一假設(shè)不成立呢？對企業(yè)來說，最好的情況是，當(dāng)資本被耗盡，它將控制可自行決定的花費(fèi)（包括所有為了增長而進(jìn)行的再投資），直到再次獲得充足的可用資本為止。與此同時(shí)，公司將不得不回到它計(jì)劃增長之前的規(guī)模。

3. 困境效應(yīng)

對于一家年輕的公司來說，資本耗盡、自由現(xiàn)金流為負(fù)的更危險(xiǎn)的后果是，公司的生存都面臨風(fēng)險(xiǎn)，尤其是當(dāng)它已經(jīng)把能自行決定的花銷減少到零，還是不能滿足其經(jīng)營性現(xiàn)金流需求。在這種情況下，公司將不得不進(jìn)行清算，其地位和價(jià)值也會(huì)大打折扣。

在內(nèi)在估值法中，所有這些影響都應(yīng)該被考慮在內(nèi)。

1. 稀釋效應(yīng)證明公司在早期擁有負(fù)現(xiàn)金流，并且當(dāng)前現(xiàn)金流價(jià)值在下降。

例如，在我對于Uber的估值中，前7年的期望現(xiàn)金流現(xiàn)值都是負(fù)的，為44億美元。而后來的正現(xiàn)金流足矣彌補(bǔ)這一額度，并且還多出很多。因此我把Uber的價(jià)值減少了大概20%，這種減少可以理解為一種對公司未來股權(quán)稀釋所進(jìn)行的預(yù)先折價(jià)。

2.增長效應(yīng)和困境效應(yīng)的悲觀假設(shè)。

為負(fù)現(xiàn)金流折價(jià)并認(rèn)為Uber不會(huì)在這場游戲中失敗，是因?yàn)槲壹僭O(shè)Uber能夠持續(xù)獲得資本，一方面因?yàn)樗F(xiàn)有規(guī)模足夠龐大，另一方面，它現(xiàn)在的投資人根本輸不起。

但如果你認(rèn)為這些假設(shè)太過樂觀，可以用兩種方法調(diào)整它的估值。第一種是基于這家公司每年能融到的金額，作為其未來增長的限制。另一種是考慮到這家公司失敗的可能性，不論是資本市場關(guān)閉，還是負(fù)現(xiàn)金流比預(yù)想的還多。比如，在我2015年9月對Lyft的估值中，我給了它一個(gè)10%的失敗可能性，并且假設(shè)股權(quán)投資人到時(shí)會(huì)全盤皆輸。

那么，在對一家公司的定價(jià)上，燒錢會(huì)如何體現(xiàn)呢？

初創(chuàng)公司的定價(jià)通常是用預(yù)計(jì)未來收入（或收益）乘以一個(gè)倍數(shù)。在這個(gè)公式中，并沒有對燒錢做很明顯的調(diào)整。但你可以把負(fù)現(xiàn)金流的影響考慮在內(nèi)，并進(jìn)行相應(yīng)的折價(jià)，就像內(nèi)在估值法中所做的一樣。對于投資者來說，可以調(diào)高目標(biāo)回報(bào)率（比如30%、40%甚至50%），以涵蓋失敗風(fēng)險(xiǎn)。

如何判斷一家公司燒錢有沒有問題？

如果你是一家公司的投資人，無論是上市公司還是私有公司，只要它正在燒錢，你就需要考慮這家公司的燒錢屬于良性還是惡性？是通向光明大道，還是一種慢性自殺？以下幾點(diǎn)可以幫助你做出判斷。

1. 理解為什么這家公司要燒錢

回顧一下自由現(xiàn)金流的構(gòu)成，有很多途徑可以導(dǎo)致負(fù)的自由現(xiàn)金流。最好的情況是，一家賺錢的公司因?yàn)榇笠?guī)模再投資而產(chǎn)生了負(fù)現(xiàn)金流，而且在企業(yè)資金匱乏的時(shí)候，管理者能夠通過縮減再投資規(guī)模而維持公司正常運(yùn)轉(zhuǎn)。最壞的情況是，一家虧損的公司因?yàn)樵鲩L潛力有限而擁有很小的再投資規(guī)模，如果資本不再進(jìn)來，管理層也將無力回天。

2.診斷經(jīng)營業(yè)務(wù)

你需要對公司潛在業(yè)務(wù)的盈利能力做出準(zhǔn)確的判斷，尤其是一家公司的議價(jià)能力，以及在其成本結(jié)構(gòu)下的規(guī)模經(jīng)濟(jì)。在這個(gè)維度上最好的情況是，公司擁有很強(qiáng)的議價(jià)權(quán)，并且成本結(jié)構(gòu)也能帶來規(guī)模效應(yīng)，帶動(dòng)利潤增長。

3. 管理團(tuán)隊(duì)能力

管理一家燒錢的公司非常需要管理者將成本保持在可控的范圍內(nèi)，在制定長期戰(zhàn)略時(shí)，如果要為了增長而進(jìn)行再投資，需要注意短期現(xiàn)金流問題。對投資者來說，最好的情況是，公司的管理團(tuán)隊(duì)將公司運(yùn)營控制在當(dāng)前現(xiàn)金流的限制范圍內(nèi)，并規(guī)劃出未來的盈利路徑。最壞的情況是，公司的管理團(tuán)隊(duì)將燒錢視為榮耀以及增長標(biāo)志，整個(gè)公司的運(yùn)營近乎失控。

4. 增長/再投資權(quán)衡

由于為了未來增長而進(jìn)行再投資是企業(yè)出現(xiàn)負(fù)現(xiàn)金流的一個(gè)重要原因，如果要用價(jià)值評估這種支出，就需要估計(jì)它能帶來多少增長，以及產(chǎn)生多大價(jià)值。最好的情況是，再投資將帶來大幅增長，伴隨著高額回報(bào)。最壞的情況是，再投資會(huì)把現(xiàn)金流耗盡，導(dǎo)致低增長和較少的利潤。

5. 資本市場

一家有燒錢問題的公司會(huì)更依賴資本市場而生存，因?yàn)橘Y本市場的關(guān)閉將足以使這些公司進(jìn)入破產(chǎn)程序。因此那些擁有更多現(xiàn)金余額以及更多資本提供者的燒錢公司，比那些現(xiàn)金少資本少的公司更被市場看好，也就不足為奇了。

以上幾點(diǎn)需要很多主觀判斷，可能有時(shí)候你已經(jīng)盡力了，還是會(huì)判斷錯(cuò)誤，但是不能因此而停止嘗試，因?yàn)樗鼈儗⒂绊懩愕耐顿Y決策。

總之，如果你投了一家正在燒錢的公司，不要慌。你把錢投給它，就應(yīng)該期望它能用起來。不過同時(shí)你也要做好盡職調(diào)查，審查這家公司燒錢的理由，以及其潛在商業(yè)模式是否完美。

作者Aswath Damodaran，編譯王京京

原文：微信公眾號“愛分析”（ID：ifenxicom）

來源地址：http://36kr.com/p/5051915.html