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拼多多短空長多，前途無量，對其長期投資很可能也是一場關于延遲滿足的獎賞。

曾經看過一個很有意思的實驗：20世紀60年代，美國斯坦福大學心理學教授沃爾特·米歇爾（Walter Michel）設計了一個著名的關于“延遲滿足”的實驗。研究人員找來數十名兒童，讓他們每個人單獨呆在一個只有一張桌子和一把椅子的小房間里，桌子上的托盤里有這些兒童愛吃的東西——棉花糖、曲奇或是餅干棒。研究人員告訴他們可以馬上吃掉棉花糖，或者等研究人員回來時再吃還可以再得到一顆棉花糖作為獎勵。

結果，大多數的孩子堅持不到三分鐘就放棄了。大約三分之一的孩子成功延遲了自己對棉花糖的欲望，他們等到研究人員回來兌現了獎勵，差不多有15分鐘的時間。從1981年開始，米歇爾一直追蹤著當年參加實驗的孩子，結果發現那些可以等上15分鐘再吃糖的孩子在學習成績上比那些馬上吃糖孩子平均高出210分，并且總體與周圍的人相處也更融洽。

從這個實驗中，我得到啟發：一個能夠做到延遲滿足的人可能更容易獲得成功。而這似乎也符合股票投資的規律。很多人都希望買入股票后，股價立馬上漲，但往往事與愿違。而對于很多喜歡左側交易的價值投資者來說，買入后的下跌讓他們在更低的價位，積累到了更多優質公司股權的倉位，反而容易獲得更大的回報。巧合的是，延遲滿足還和我們今天討論的主角拼多多的商業模式在某些方面契合。

我想在拼多多橫空出世之前，大部分人可能與我一樣，以為中國電商的大局已定。即使有創新，可能也是淘寶與京東的內部創新，或是一家創新小公司做到一定規模而被他們收編。出乎意料的是，在淘寶與京東的眼皮底下，拼多多僅僅用了3年時間，就達到了淘寶5年，京東10年所達到的GMV（當然，這樣的比較略不公平），這樣一家目前爭議還很大的公司我相信是很值得研究一下的。

上次有朋友建議，最好能對公司的管理層做更多的研究，那我們就先簡單介紹一下拼多多的CEO黃崢。

黃崢拿的第一份工資來自微軟，那時他在微軟做實習生。但他畢業時沒有選擇留在微軟，一是因為當時他覺得微軟太成熟，能看到自己十年后是什么樣子；二是因為當時問了他的”人生導師”（有傳是段永平，但遭到段的否認），他說“Google看起來是一家挺牛的公司，值得去看看。對你想要未來創業也是有好處的。去的話至少呆三年，因為一兩年是沒法進入重要的崗位去真正了解這個公司的?！彼?，2004年研究生畢業，他去了硅谷，做碼農、產品經理。后來又恰逢Google進中國，黃崢作為第一批回中國的員工參與了Google中國的初創。進谷歌半年后，谷歌上市，等到他做滿3年離開谷歌，已經實現財務自由。

之后黃崢還創辦過一家淘寶代運營公司和一家游戲公司，最終都被出售。休息一段時間后，他又再次出山，創立了拼好貨和拼多多，并最終合并成了現在的拼多多。由于已經財務自由，因此黃崢再次創業，用他自己的話來說：“是希望能夠做一件跟原來相比社會影響力更大一些，在一定程度上能夠促進良幣驅逐劣幣的事情。也許有機會在新的流量分布形式，新的用戶交互形式，和新的國際化的情況下，能夠做出一個不一樣的阿里。”

一個不一樣的阿里，目標不可謂不遠大。

大家可能沒想到，之前一直默默無聞的黃崢其實早在十多年前就和投資界的泰山北斗 – 沃倫巴菲特一起共進午餐（據說還不止一次）。第一次是2006年，那年段永平用62萬美元拍下了與巴菲特的慈善午餐，帶上了黃崢同行?？梢姡炊喽嗟倪@位CEO絕不是個普通人。

有一點可以確定，黃崢再次創業把并不是為了錢，至少不純粹是為了錢。這點可以從其上市過程當中的兩件小事略見一二。一是上市時，在超購數倍，有權提價20%至22.8美元的情況下，黃崢最終堅持以19美元定價。對此，黃崢的解釋是：“其實我也曾因為這個機會心動過，但這也是一個向大家表明我們的價值觀的好機會。我在招股書里寫道：我們不占別人便宜。”

另外，整個管理層的股權激勵都會在行權后繼續鎖定3年，這也確保了整個團隊能夠從更長期的角度去思考問題，也不會為短期的股價波動而分心。

接下去，讓我們正式進入主題——拼多多

拼多多的消費場景

首先，在大部分人的印象中，拼多多應該是一個專賣低端產品的平臺，不符合大眾消費升級需求，目標客戶可能只是少數人，大家用了幾次就會棄之不用。事實真的是這樣么？

周鴻祎曾經分析過360被真正的強需求干掉的故事。說一些用戶想上不良網站，但是被360發現有安全隱患而阻止，于是用戶就卸載掉了360，鍥而不舍。這就是強需求。我身邊也發生了一個關于拼多多的類似故事。我們公司的保潔阿姨自從用了拼多多，家里幾乎所有的東西都在上面買，從大米、水果、肥皂、床品等等。但是阿姨的兒子覺得拼多多上有假貨。把拼多多的APP卸載了幾次。為什么是幾次？因為每次卸載完，阿姨就偷偷地從新裝上，還跟我們抱怨，他兒子受了一些新聞的誤導，從來沒用過拼多多，根本不了解拼多多的好。

我們再來看幾組數據：

（Source: 國家統計局網站）

（Source: 國家統計局網站）

由上面的表格可見，全國還存在大量的中低收入人群，人數占總人口的60%以上，他們月均的消費支出還不到1500元。對于他們來說，有的是時間，缺的是錢，性價比才是他們最關心的。相對應的，拼多多的核心目標客戶也絕對不是那些逛City Super的消費者。我認為拼多多目前的定位是網上的地攤、集市、胭脂店、小超市、小商品市場、10元店（Dollar Shop）。

我相信在上圖中的集市或者雜貨店購物的消費者對山寨貨甚至假貨也并不陌生。（假貨和山寨貨的問題，拼多多一定會管，也很容易管。只是需要給公司一點時間而已。）總之，拼多多的目標客戶，至少是占全國人口70%以上的大部分人。同時，對于剩下的中高收入人群，他們在某些品類上同樣有著追求性價比的需求，也可以成為拼多多的客戶。其實拼多多的用戶覆蓋與淘寶并沒有明顯差異。

（拼多多的用戶數據與GMV）

拼多多活躍買家和MAU在過去的1年多時間，快速增長。MAU占活躍買家的比例趨于穩定。之前有朋友以拼多多年度活躍買家遠大于MAU為由，認為拼多多的用戶留存堪憂。因為，同樣商業模式的阿里，MAU甚至要大過年度活躍買家。用我的話說是：有人光看不買。但是，通過閱讀招股書（注釋1）可以發現，拼多多對活躍買家的定義包含了通過社交網絡等其他接入點購買的客戶?？紤]到小程序也是拼多多的重要入口，我認為拼多多的用戶留存可能并沒有太大的問題。

注釋1摘自拼多多的招股書：

“active buyers” in a given period are to user accounts that placed one or more orders (i) on our Pinduoduo mobile app, and (ii) through social networks and access points in that period, regardless of whether the products and services are actually sold, delivered or returned;

“monthly active users” are to the number of user accounts that visited our Pinduoduo mobile app during a given month, which does not include those that accessed our platform through social networks and access points;

（Source: PDD Prospectus）

新活躍買家同比上年同期大幅增加，其中2017年4季度同比2016年4季度大幅增加8,710萬人，今年上半年同比增加也保持在5,000萬人。新增MAU同步增加。

（Source: PDD Prospectus）

GMV隨公司用戶數和人均消費金額上升而上升。

（Source: PDD Prospectus）

拼多多的用戶獲取成本在2018年Q1出現大幅上升，這主要是由于廣告支出大幅上升5.8億元。但是即使如此，拼多多的獲客成本仍大幅低于淘寶與京東，這是由其社交電商的商業模式所決定的。

作為社交電商的代表，相信不少人對“拼多多，拼得多，省得多”這一略帶魔性的廣告曲耳熟能詳，拼多多“3億人都在拼的購物APP”也已深入人心，同時，拼多多還不惜血本通過植入各大熱門綜藝節目實現霸屏。但是與很多人認為拼多多是從獲客的角度去打廣告不同，我認為拼多多高強度的品牌廣告更多是為了提升拼多多原本多少與假貨、山寨貨相關連的品牌形象，希望給大家一個印象：一家能在央視和各大衛視的打廣告的公司應該是有實力、有信譽的公司，從而為將來的供應鏈整合做準備。另外，可能存在的一個附帶作用就是通過投放廣告，與媒體建立更友好的合作關系，這也是PR的一部分。

（Source: PDD Prospectus）

客單價在過去半年略有上升。由于拼多多全場包郵，因此客單價較低相對可以理解。但也顯示出，向大單價品類的升級還大有可為。

最后，我們再和阿里和京東的用戶數據和GMV做個對比：

拼多多的商業模式

一個最常被問到的問題就是，淘寶不能做同樣的事么？淘寶做的話，拼多多是不是死定了？在下面的分析中結合拼多多的商業模式，也對比了淘寶和京東，解釋為什么淘寶和京東比較難做成同樣的事情（除非是不計成本的惡性競爭）。

傳統線下模式：供應商 —— 品牌方 —— 渠道1/渠道2/……/渠道N —— 終端消費者；

特點：渠道層級多，效率低。

淘寶線上模式：供應商 —— 品牌方 —— 代運營+淘寶 —— 終端消費者；

特點：人找貨，重流量，做長尾，適合搜不適合逛。

拼多多模式：供應商 —— 拼多多 —— 消費者

特點：貨找人，重爆款，輕長尾，適合逛。

前端拼需求，社交電商低成本

團購是一種已經被百團大戰所證明的可行的商業模式，最后跑出了專注服務拼團的美團和商品拼團的聚劃算。然而隨著2016年底，聚劃算與天貓合并，低端商品拼團出現了真空。

拼多多抓住機會，通過拼團和砍價在微信內的病毒式傳播，低成本地獲取了大量用戶，完成了低端商品拼團這一創新。成本究竟有多低，相信出乎很多人的想象。我們以上圖一款標價399元的長虹電飯煲為例。

共有14,990人通過砍價免費拿。那這款電飯煲的成本究竟是多少呢？我在淘寶上搜索了一下，發覺售價基本在120元，實際成本更低，假設成本是100元。每個免費拿估計至少需要100人幫其砍價，才能成功，其獲有效行動曝光成本不到1元。而這149,900個免費拿客戶，將帶來超過1,500萬的曝光率。之前討論過的active buyer和MAU的低獲客成本也是證明。

通過大量拓展客戶，通過客戶間在相互了解的基礎上的分享性、建議性的推送，有拼多多將無數細分或零散的需求聚集成了可以填滿整條生產線，甚至是整間工廠產能的大訂單，直接對接給了上游低成本原始生產商。

（Source: PDD Prospectus）

同時，拼多多通過一系列精巧的設計，提高了轉化率。

注冊：微信小程序直接下單，不需要下載APP。即使，APP也默認微信登錄，連手機號都不用驗證。

支付：默認微信支付，搶過紅包就能用。

搜索商品：弱化搜索，首頁直接開始瀏覽，連搜索框都沒有，好似電商版今日頭條。由于價格低，試錯成本低，極大了刺激了轉化率的提升。

拼團：既可以與其他人拼團，也可以自己發起拼團。自己發起拼團，還會鼓勵你分享給微信或者QQ好友。

下單：由于全場包郵，不需要添加購物車，直接付款。不斷閃爍的拼單信息，強烈地刺激著消費者下單的欲望和信心。大大促進了那些對手機使用不熟悉的客戶的轉化率。 而反觀淘寶，僅僅注冊支付寶（綁身份證、手機號、銀行卡、面部識別）估計就會擋住大批高齡顧客。

另外，拼多多對應的客戶真的只能是三、四、五、六、七、八線的低收入人群么，我看未必。且不說一、二線城市仍然有不少低收入家庭，即使是一個財務自由的人心里或多或少也存在著貪小便宜心理。君不見微信群里，平均幾塊錢，甚至幾毛錢的紅包，大家都搶得不亦樂乎么？

淘寶應對：由于淘寶被排除在微信體系之外，其獲客成本大幅高于拼多多。同時，由于沒有社交工具，無法實現貨找人。

京東應對：不符合高端定位；

中端去渠道，網上趕集逛地攤

拼多多：直接聯系原始生產商和客戶，渠道完全扁平化。

淘寶：首先，地攤上線是一個前端和后端選擇后的自然結果，必須得到前端和后端的認可，否則，皮之不存毛將焉附。更何況，地攤形象也已經不符合淘寶消費升級的戰略定位了。另外，原始供應商是沒有能力通過淘寶直接服務消費者的，增加了代運營商（類似寶尊），渠道不如拼多多扁平。

京東：不符合高端定位。

后端拼工廠，過剩產能再利用

如果說，拼多多只是完成了需求組團和地攤上線這兩條的話，那未來其根本不可能成為一個現象級的公司。在供應端，拼多多首先幫助大量沒有渠道和零售能力的原始制造商直接對接了組團后的消費者。拼多多上價格很低，中間商根本賺不到錢，只有供貨商直接上網才能承受這樣的價格。

而相對的，這些供應商從前也是沒有能力直接對接消費者的，比如：農民沒有渠道也沒有精力分發水果，只能以極低的價格賣給批發商，通過中間層層轉賣，最終到達終端消費者手中。中國有大量外貿或國內代工的企業，他們有的是產能，但是沒有渠道、品牌和零售能力將貨物直接對接給終端消費者，雖說可能他們的產品質量并不差。但是，現在通過拼多多，這些農民和工廠可以直接對接被拼團的大單需求，其交易變得和與批發商交易差不多簡單。真正實現了從田間到餐桌，剩余產能的最大化利用。

我一直認為，品牌是信息不對稱的產物，是不符合互聯網打破時間和空間的信息不對稱之精神的。尤其是那些通過給予渠道更多利潤而獲得更多客戶的品牌的蓬勃發展，更是一種劣幣驅逐良幣的現象。拼多多就是走在這樣一條去品牌化，去渠道化的C2M的路上。

淘寶：淘寶的商業模式（在搜索基礎上，收commission和廣告費），其重點扶持的一定是價格相對高，能承擔更高營銷費用的品牌商品。拼多多上的商家相當一部分是屬于淘寶溢出的中小商家。同時，搜索基礎的商業模式更適合長尾，不利于打造低價爆款。

京東：不符合高端定位。

其實通過上面的分析，相信大家也能感受到，拼多多和淘寶和京東的關系可能更多的不是競爭而是互相補充。

拼多多的未來

供應鏈整合商

我個人認為，未來，拼多多的定位將是類似小米、嚴選、無印良品的供應鏈整合商。但是，拼多多的商品會集中在滿足相對低收入的用戶需求。為此，我創造了一個新名詞叫Minimum Quality Requirement?（MQR），最低質量需求。

有很多產品，對于大部分消費者來說，并不追求特別高的質量，只要達到MQR，能用就行。而拼多多的用戶相信也不會對紙巾的品牌究竟是可心柔（拼多多上TOP2的紙巾品牌）還是拼多多太在意。未來，拼多多可以充分利用過剩產能，自己定產品標準，質量要求，將生產外包給那些在不同時間有過剩產能的最低機會成本生產商。

延遲滿足的獎賞

黃崢曾經在上市前的采訪中提到過2個概念：“無數個智能代理”和“Costco+Disney”。Costco是一個有經驗的Merchandiser，幫中產家庭采購你所需要的一切，以最少的商品類別和極具價值感的價格，滿足品質生活的所有需求。有種說法是，如果你在Costco找不到你想要的東西，那說明你需求的必要性存疑。

人的需求可以分成顯性需求和隱性需求。顯性需求是那些自己能意識到的需求，會主動尋求滿足，是人找貨。隱性需求是那些自己并未意識到，需要外界激發的需求，是貨找人。社交電商就是希望通過熟人之間基于相互了解的傳播，將滿足人顯性和隱形需求的貨物更精準地、自然而然地推送到你的面前。未來，拼多多通過算法和社交推薦區隔出無數線上大眾社交版Costco，出售自有品牌商品，將在顧客（分布式智能代理）間病毒式傳播而形成的巨大、穩定、可控、可預知的需求，分發給后端隨機或周期性產能過剩的工廠們，實現對的貨找到對的人。

對于一家生產出口糖果的廠家，海外銷售旺季是萬圣節，圣誕節，情人節和復活節，生產最忙的季節是5~11月。其他的時間的閑置產能，對于工廠來說除了原材料成本外，邊際成本基本為0。這樣的工廠自然可以以極低的價格供應拼多多。不同于以往的private label產品，由于拼多多的要求僅僅是MQR，因此，能滿足需求的工廠很多，并且充分競爭保持低價。這邏輯和大型超市做自己的private label很像，只是量要大得多，拼廠也更靈活。

而Disney對應的可能就是消費者貪到便宜時的心理滿足感和與他人分享這種機會的樂趣吧。

拼多多的財務數據和融資歷史

拼多多的隱憂

短期增速很可能放緩。

競爭對手不計成本的惡性競爭（可能性很?。?。

拼多多的估值與投資建議

綜上可見，拼多多短空長多，前途無量，對其長期投資很可能也是一場關于延遲滿足的獎賞。

原標題《全面梳理拼多多：延遲滿足的獎賞》

作者：施君David，彬元資本?

來源：微信公眾號“點拾投資（ID：deepinsightapp）”

題圖來源于網絡