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美國東部時間9月19號上午，北京時間夜間，223歲的紐交所將迎來史上最大的一單IPO。一家主營業(yè)務(wù)遠在中國的企業(yè)將會在這里募集至少210億美元，至多260億美元資金。它的名字將會和Google、Facebook、Amazon一起，被視為全球最有價值的科技公司之一。

9月10日在緊張的路演現(xiàn)場，馬云度過了自己的50歲生日，作為承銷商之一的摩根斯坦利送給了馬云一份生日禮物。

路演視頻中那位從淘寶走出的四川籍畫家創(chuàng)作了一幅松鶴延年中國畫作為生日禮物空運至美國。摩根斯坦利負責(zé)此次IPO路演現(xiàn)場PPT和視頻的楚含告訴36氪，畫中的雙鶴寄寓馬云人生和事業(yè)長久興盛，如愿達成阿里巴巴“102年”的夙愿。

馬云——這位紐交所歷史上融資規(guī)模最大企業(yè)的武林盟主，氣場已然全開。他在本次IPO中將會套現(xiàn)超過8億美元，然而他對公司的控制力不會絲毫降低，大股東軟銀將投票權(quán)委托給他和蔡崇信。合伙人制度也確保他和管理層在董事會中占據(jù)絕對統(tǒng)治地位。

然而在這個Happy Ending之前，有很多廣為人知或者不為人知的波折，阿里巴巴赴美上市堪稱是一出出的折子戲。這個故事簡單來說，就是這個叫馬云的人白手起家創(chuàng)立了一家公司，在高速增長中不斷融資，一度要失去對公司的控制權(quán)。然而他施展乾坤大挪移，最終兩全其美，既獲得了巨額金錢回報，又保持了對阿里巴巴的絕對控制權(quán)。

第一次不太親密的接觸

阿里巴巴集團B2B業(yè)務(wù)于2007年在港交所掛牌上市，2012年退市，這背后的故事可以算作是阿里巴巴的“上市前傳”。

從1999年創(chuàng)立之后，軟銀和雅虎的先后注資阿里巴巴。前者于2000年就投資2000萬美元，2004年向淘寶網(wǎng)注資6000萬美元。2007年雅虎以10億美元和雅虎中國換取阿里巴巴集團近40%的股份。同年，阿里旗下的B2B業(yè)務(wù)注入阿里網(wǎng)絡(luò)，并在港交所上市。

外來的資金讓阿里巴巴和馬云挺過了金融危機，保持高速增長。2010年，阿里巴巴發(fā)展壯大，成為中國電子商務(wù)領(lǐng)域的絕對統(tǒng)治者。一時間，阿里巴巴這個名字在國際資本市場上名聲大噪。但是這也帶來了大權(quán)旁落的風(fēng)險，特別是楊致遠辭職雅虎CEO之后，雅虎在阿里董事會中擁有的39%投票權(quán)也開始成為馬云的心病。

上圖是阿里巴巴創(chuàng)始人控制權(quán)和資本市場價值走勢圖，可以非常清楚地看出，2007年港股上市前后，是馬云最兇險的時刻。當時雅虎和軟銀兩大股東的股權(quán)之和已經(jīng)達到68.3%。在此之后，馬云先后下了兩步棋，第一步是先斬后奏剝離支付寶所有權(quán)；第二步是私募資金轉(zhuǎn)過來要求收購雅虎。

2010年開始，馬云多次要求回購雅虎股份，屢遭拒絕。第二大股東軟銀袖手旁觀。到了年底，馬云在未經(jīng)董事會批準的情況下，將原來屬于集團旗下的支付寶公司轉(zhuǎn)給馬云控股的浙江阿里巴巴。同時支付寶申請獲得了中國境內(nèi)的第三方支付牌照（阿里集團在開曼群島注冊）。支付寶轉(zhuǎn)移事件后，被動的雅虎和軟銀開始坐下來和阿里談判。

最終，馬云給了兩位股東合理的補償。但這似乎不重要，重要的是，馬云向雅虎展示了他對阿里集團旗下公司的控制力。在此后的兩年里，老牌互聯(lián)網(wǎng)巨頭雅虎在美國的業(yè)務(wù)也開始江河日下。這時阿里巴巴開始打出回購牌。雅虎同意阿里巴巴回購股權(quán)的條件是，要求阿里集團打包上市。一番周旋之后，阿里承諾股東2015年12月之前集團上市，而雅虎賣掉一半股份給阿里巴巴集團。

這一筆交易完成后，阿里巴巴集團董事會里，軟銀和雅虎的投票權(quán)之和將降至50%以下。同時，雅虎將放棄委任董事會成員，也放棄對阿里巴巴集團戰(zhàn)略和經(jīng)營決策相關(guān)的否決權(quán)。馬云和管理層重奪大權(quán)。

這兩步下來，阿里巴巴削弱了雅虎和軟銀的權(quán)力。同時為了實現(xiàn)2011年框架協(xié)議中回購雅虎股份的條件。阿里集團開始策劃上市。

錢是我的，股權(quán)也是我的

馬云重奪控制權(quán)的方法不是讓自己獲得更多的股分，而是讓雅虎和軟銀失去股分。特別是阿里巴巴管理層和雅虎之間，一直是此消彼長的關(guān)系，而軟銀一直是甩手掌柜，握股不管權(quán)。這從下面這張阿里巴巴股權(quán)變遷圖中可見一斑。由于2010年的協(xié)議中雅虎又要求派遣第二位董事進入阿里董事會，這實質(zhì)上讓雅虎不僅僅成為了股東，同時還成為可能的決策層，大股東要當阿里董事，馬云會覺得雅虎咄咄逼人。

經(jīng)過支付寶所有權(quán)風(fēng)波和港交所退市后，馬云和阿里巴巴管理層開始思考如何在上市獲取巨額回報的同時又不失去對公司的控制權(quán)。最終出現(xiàn)在我們面前的是創(chuàng)新的合伙人制度。阿里集團開始實踐合伙人制度始于2009年，當時阿里巴巴宣布18名集團的創(chuàng)始人辭去“創(chuàng)始人”身份，返聘進入公司從零開始。

阿里方面提出，希望以創(chuàng)新的治理結(jié)構(gòu)來實現(xiàn)公司治理——“合伙人制度”，即公司業(yè)務(wù)的核心管理者，擁有較大的戰(zhàn)略決策權(quán)。這個方案被認為是“雙重股權(quán)制度”——即少數(shù)股東通過投票權(quán)設(shè)置來控制公司。但是實際上，合伙人制度比雙重股權(quán)制度更進一步。后者至少在理論上還有讓激進投資者鉆空子的可能，前者則是一勞永逸地解決了創(chuàng)始人股份被稀釋的問題。

根據(jù)雅虎和阿里巴巴達成的諒解協(xié)議，在上市之后阿里可收購雅虎手中10%的阿里股份，這樣一來，雅虎和軟銀的投票權(quán)之和將低于50%，同時股權(quán)之和也降至49.3%（圖中的灰色部分）。時隔6年，阿里巴巴管理層重新獲得了集團的絕對權(quán)力。

目前阿里巴巴集團是四名董事，包括馬云、蔡崇信、軟銀的孫正義，以及雅虎的Jacqueline。而一旦上市之后，雅虎的董事席位將予以取消，阿里巴巴集團的董事會成員將增至9名。阿里巴巴管理層占有5席，軟銀1席，另位3席則由董事會的提名委員會提名。提名的董事需股東大會過半數(shù)投票權(quán)方可生效。

投資并購講故事，市值一年翻五倍

重奪絕對權(quán)力之后的阿里，面對雅虎和軟銀兩大股東，加上馬云之前回購雅虎時使用的私募資金，集團整體上市成為了勢在必行的一步。而這一步不論是對阿里的發(fā)展還是解決之前復(fù)雜的股權(quán)之爭，都是一步制勝棋。既然是制勝棋，就一定要一棋制勝。于是首先2012年阿里巴巴B2B在香港以發(fā)行價退市，并開始籌劃打包上市。

根據(jù)雅虎-阿里巴巴協(xié)議，IPO須至少籌集現(xiàn)金（扣除各類費用前）30億美元；其次，阿里在香港證券交易所或美國證交所上市，或在特定情況下，在中國內(nèi)地上市。第三，IPO發(fā)行價必須比阿里回購雅虎股份的每股價格溢價110%。第四，其中一家全球IPO承銷商由雅虎選擇。
由于阿里在回購雅虎持有的股權(quán)時，每股價格不低于13.50美元，那么根據(jù)上述第三點，未來IPO時阿里估值需要達到735億美元，發(fā)行價要超過28.35美元。

現(xiàn)在大家可能覺得735億美元不算什么，在2012年這還是一個很嚴峻的問題（可以參照當時騰訊和百度的股價）。為了滿足與雅虎約定的上市條件，阿里通過大量并購來提升估值。于是便產(chǎn)生了資本商場上2013年的阿里瘋狂并購。如今，阿里集團旗下已經(jīng)包括12家公司——阿里巴巴B2B、淘寶網(wǎng)、天貓、支付寶、口碑網(wǎng)、阿里云、中國雅虎、一淘網(wǎng)、中國萬網(wǎng)、聚劃算、CNZZ等。于是2013年7月，高盛銀行將阿里巴巴集團的估值上調(diào)至1050億美元。

圖中所顯示只是阿里帝國版圖的一部分，接下來阿里還領(lǐng)銜創(chuàng)辦了菜鳥網(wǎng)絡(luò)物流，收購了天弘基金、恒生電子、中信21世紀、文化中國。一年之內(nèi)估值翻了5倍的阿里巴巴，讓雅虎和軟銀更加樂于將權(quán)力交給阿里團隊。畢竟有錢掙，之前的不愉快也就可以煙消云散了。

同年，歐債危機下的世界各地疲軟經(jīng)濟也在等待阿里的上市為股票市場注入活力。一時間阿里IPO成了眾多國家爭搶的目標。和6年前不同了，這一次上市，是阿里在選市場，而不是市場在選阿里了。

毫無疑問，這樣龐大的集團，可以無論在哪里上市，這都將成為其史上最大的IPO事件。在世界經(jīng)濟還在復(fù)蘇中的2013年，阿里上市地點毫無疑問成為了資本市場最為關(guān)注的熱點，中國、香港、美國、英國，每一個有可能的上市地點，都爭著想讓阿里進入自己的股票市場。當然我們知道其實阿里巴巴的選擇并不多，港交所、紐交所和納斯達克是僅有的選擇。

第81難—港交所遇阻

“我們不在乎在哪里上市，但我們在乎我們上市的地方，必須支持這種開放、創(chuàng)新、承擔(dān)責(zé)任和推崇長期發(fā)展的文化?！?013年9月，高調(diào)流出的員工信，讓阿里巴巴集團的上市游說策略進一步升級。其實，這封看似高調(diào)的員工信背后可以看出阿里的合伙人制度的股權(quán)架構(gòu)在尋找的是一個開放、創(chuàng)新能夠讓阿里自由成長的市場。

起初很多人都相信，阿里集團將會再次在港交所上市。其優(yōu)勢是很明顯的。首先是易于沖擊更高估值。阿里巴巴在華人圈中的價值毫無質(zhì)疑，但在美國，這不過只是一個名字而已，很多美國人聞所未聞，很難吸引那10%的散戶。

然后就是香港股市監(jiān)管政策較為溫和，阿里巴巴對這里的政策環(huán)境也更熟悉。而在美國，阿里面臨更復(fù)雜的監(jiān)管以及估值風(fēng)險，還有因為知識產(chǎn)權(quán)和股權(quán)紛爭隨時引發(fā)的集體訴訟。但在港交所上市的弊端是馬云可能失去對公司的控制權(quán)。所以去年初，阿里巴巴遲遲未能確定上市地點，原因也在此。

公司目前實際股權(quán)架構(gòu)中，馬云及其他董事持股量僅為10.38%，遠遠少于軟銀的36.7%和雅虎的24%。而按照港交所的規(guī)定，在香港上市的企業(yè)，只能為單一股權(quán)結(jié)構(gòu)，即所有股票權(quán)擁有相同的表決權(quán)，即掌股又掌權(quán)。這樣一來，阿里巴巴一旦選定在香港上市，若估值不達標未能回購雅虎的那10%股份，再加上港交所的規(guī)定，馬云的實際控制權(quán)將變成10.38%。

于是，阿里巴巴向港交所提交了自己的“合伙人制度”，期待港交所為阿里巴巴破例。在經(jīng)過了幾番拉鋸式的談判后，馬云一度親自前往香港和港交所高層斡旋，最終李小加還是拒絕了為阿里巴巴破例。期間，阿里巴巴和港交所之間三番五次隔空拋出公開信，義正言辭又情意綿綿。甚至一直到今年上半年，還有劇情大逆轉(zhuǎn)的謠言出現(xiàn)。

紐交所上市-我們的征途是星辰大海

看上去美國上市似乎是一個被動的決定，其實這一個Plan B在很早便開始策劃。在2013年，阿里巴巴就通過收購美國電商物流配送服務(wù)公司ShopRunner部分股權(quán)和一家美國運動裝備電商網(wǎng)站。為上市繼續(xù)制造概念并為其未來進軍美國市場先行探路。

紐交所和納斯達克允許發(fā)行兩種表決權(quán)不同的股票，有Google和Facebook為先例，可以保證馬云及管理團隊對公司的控制。但其不利之處在于，要是在美上市會，可能遭遇估值和繁瑣的信息披露等不可回避的問題。之前“支付寶轉(zhuǎn)移事件”就讓雅虎為這種不信任感承擔(dān)了后果，比如股價暴跌、遭遇股東集體訴訟，但是這些行為，其實針對的是阿里巴巴。

加上美國投資者對中國國情的不了解，很大程度上又會加劇這個問題。阿里巴巴2012年從雅虎回購股份之后，中投、中信、國開等國資背景的基金投資阿里，兩年后他們就要在IPO時退出，套取巨大收益，這一新聞經(jīng)紐約時報報道后也引發(fā)了很多負面評論。阿里巴巴甚至不得不在社交網(wǎng)絡(luò)上公開回應(yīng)“自己沒有后臺也不需要任何后臺”。這些煩惱都是阿里巴巴走向國際化必然面對的挑戰(zhàn)。

上市后的阿里巴巴的股票不能被主流股市指數(shù)收錄。因為他們放棄了在納斯達克上市，因此納斯達克100指數(shù)不予收錄，而他們選擇的紐交所標準普爾指數(shù)只收錄美國本土企業(yè)。阿里巴巴做出這樣的選擇是為了保險起見，納斯達克兩年前搞砸了Facebook的IPO。那次不僅出現(xiàn)了交易技術(shù)故障，48小時內(nèi)Facebook的股票多次幾乎要擊穿發(fā)行價。

阿里巴巴最終相信納斯達克可以解決問題，但由于紐交所的整體聲譽更好，阿里還是選擇了后者。根據(jù)路透社的報道，納斯達克高管承認，盡管他們阿里巴巴認為IPO搞砸的可能性很小，但是在馬云眼中，阿里巴巴的IPO是必須要萬無一失的。因此阿里巴巴選擇的承銷商陣容也是非常豪華的，如下圖所示：

雖然我讀書少，但是還是覺得他們猛猛噠！

這些投行從9月9日開始的紐約路演為阿里巴巴上市保駕護航。馬云在紐約說，十幾年前我來美國，向風(fēng)投要200萬美元沒有人給，這次來就是準備多要一點錢回去。兩站路演之后阿里巴巴就已經(jīng)獲得了超額認購，所以就順勢提高了發(fā)行價區(qū)間到68美元，不排除IPO前再次調(diào)高，沖破70美元也是可以預(yù)期的。

今天阿里巴巴將結(jié)束路演的最后一站倫敦，返回紐約為IPO敲鐘開盤做最后的準備。至此，阿里巴巴上市的故事馬上就要告一段落，但馬云和阿里巴巴的故事才剛開始。正如馬云所說：

We believe one thing, today is difficult, tomorrow is more difficult, but the day after tomorrow is beautiful！

作者: ClaraZ???? ?轉(zhuǎn)載自：36KR