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價格戰成為戰術，資本戰才是戰略全貌

價格戰從未缺席中國在線旅游領域。隨著旅游市場規模被證明快速向上，新進入業者挾帶的可燒資金也逐步放大，競爭激化下，價格戰的打法也逐漸細致。

價 格戰終極會引導到價格一致，不過，即便不同平臺的C端提供同樣的價格，同樣的價格可能來自不同的做法。以酒店為例，如果用孫子兵法的邏輯來說：“下兵之 策”是在酒店（C端）直銷價的基礎上立減、返現、紅包、讓傭…，這種單純的讓利會耗費大量的現金與傭金收入；“上兵之策”是通過B2B或是切房取得房 源，這種方式可以降低單間夜成本，雖然賣的價格一致，但成本低盈利更多，這部分還可以通過自身的收益管理組合做得更細化。

“上兵之策”是以價格戰術為表象的資本戰略，可以進行長久的消耗戰。如前述在線旅游機票/酒店的平臺格局現況，價格戰沖擊的不僅C端平臺，同時也會帶動整個生態圈盈利下滑，因此有利于高資金企業對生態圈中需要錢的企業進行投資，特別是其中高墊資成本的企業。當資本順著價格戰進入供應鏈，除了釜底抽薪掌握資源，還能為投資方與供應商（被投資方）帶來雙贏的財務收益。

不過，資本戰仰賴總體的資金實力，這時企業擁有的直接資金與間接資金（能快速變現的資金），就變成交戰時的重要籌碼。

四大旅游中概股總資金實力大起底

這里的總資金實力，是依各公司財務報表加總直接資金與間接資金所取得的資金量。目前推估攜程可掌握資金超過200億（人民幣），分別約是去哪兒、途牛、藝龍的12倍、8倍、11倍，與競爭者差別頗大（見表一）。

資料來源：各公司財報

* 現金為財報項目的Cash and cash equivalents + Restricted cash + Short-term investment（去哪兒加計Funds receivable），為標準一致，途牛與藝龍已公告三季報，但本表數據依各公司2014年二季度季報定。

* 可交易股權的市值換算方式，是依2014年11月21日美國股市收盤價，攜程82.8億美元，途牛7.2億美元（數據來自Google Finance）；美元對人民幣換算為1:6。

直接資金：這里直接資金指的是現金，以及能隨時變現、高流動性的約當現金，有利于公司因應市場變化，快速進行投資或收購。企業凈利潤或凈虧損最后也會影響現 金，但體現較為復雜，這里并不合并計算。但今年在線旅游公司競爭激烈，預計各公司盈利能力會比2013年差，特別去哪兒上半年已虧損6.03億（去年全年 虧損1.87億），推估下半年還會加劇，僅存17.82億的現金，現金耗盡不僅無法對生態圈進行投資，還需向股東再融資，在資本戰的對峙中會很被動。

間接資金：這里間接資金指的是，在不影響獨立經營的前提下，通過與戰略伙伴股權交易，所能取得的資金與戰略資源（這類資金的量最龐大）。由于戰略資源（如 Priceline與攜程、攜程與途牛的合作）的價值很難量化，為嚴謹計算，這里就只以計算通過股權交易能取得的資金市值，像Priceline投資攜程 是以市值溢價算，溢價的部分在此忽略。在不影響獨立經營的前提下，一般公司能戰略性交易/換股的股份以不超過30%為宜，這里的計算就以30%為基礎。

計算美國上市的四間中國旅游企業可以發現：攜程扣除Priceline的10%持股，約還有20%的股份可以作為間接資金；途?？鄢龜y程約5%持股，約還有 25%的股份可以作為間接資金。去哪兒跟藝龍已分別被百度及Expedia控股，這類公司增發釋股取得間接資金的難度比較大，一方面因為本身沒有董事會的 決定權，必須經由控股母公司決定；另一方面，除非百度、Expedia決定放棄去哪兒、藝龍的經營權，否則會阻礙戰略伙伴的投資意愿，但即便百度、 Expedia愿意拋股，拋股利益也是歸屬母公司，與被投資的子公司無關，無助于壯大資金規模。

錢不是萬能，但可以帶來機會

在理解價格戰術的表象后，還可以從兩個方面挖掘資本的影響力，這對預期去哪兒跟攜程的捉對廝殺，甚至在線旅游的格局轉變上，有重大的幫助。

寸金“能”買寸光陰：最 明顯的例子是攜程在B2B領域的相關投資。B2B領域是資源的概念，可以細化成B2B平臺（資源的廣度）與B2B批發商（資源的深度）。雖然旅游資源大體 是供過于求的，但是特定范疇的旅游資源則是稀缺的。比如在高星酒店領域中，酒店的客房庫存本身不稀缺，但是酒店愿意釋放的低價庫存本身是稀缺的；再從組團 游領域來看，一般旅游目的地的低價機票處于稀缺。

價格戰一般也容易使C端平臺與B端批發商處于對立的態勢。如果能以投資化解這個問題，能更快速為平臺商戶打通批發商的低價產品，并以自身流量與資源輔助B2B平臺擴大業務范圍，就更能打造雙贏的合作關系。這類合作上，攜程通過華遠與酒店B2B領域的投資，走得非?？壳啊?/p>

資源上的孤立戰爭：在 線旅游業是流量與資源的游戲，價格戰背后是將消費者需求打造成自己生態圈的閉環。攜程通過C端（同程、途牛等）的投資，綁定了消費者的需求出口（根據公開 信息，途牛與同程的現付酒店都使用攜程資源）；同時通過B端的投資，裂解競爭對手的低價產品閉環，兩者都能大幅削弱去哪兒作為平臺的渠道價值。

孤立戰術基本違反企業多渠道最大化銷售的商業邏輯，所以原則上不需要做得很徹底，做得徹底也違反被投資對象的分銷利益。對攜程來說，基本上只要保證去哪兒不 會有最低價，至少不會是唯一的最低價，同時在庫存的使用上攜程優先，并且適當的在競合中順水推舟即可。攜程既有的服務體系，理論上要做好其它該做的事。近 期如家集團下架去哪兒，應該可以理解為這部分的成效。

200億到400億的杠桿影響力

資本戰能積累的戰力，基本體現在對被投資公司的影響力。對被投資對象控股固然可以有絕對的影響力，但也可能因股權稀釋而讓創始團隊喪失動力。

對 于攜程如何最大化戰略效果，可以參考該公司CEO梁建章的發言，近年梁曾多次提到積極投資好的創業團隊，但不強調控股，僅僅是“財務投資”。但值得注意的 背景是，以今年二季度來說，推估攜程一個季度能銷售的機票與酒店的人次，各超過1000萬的量級，三季度甚至可能逼近或超過2000萬，如此龐大的量級以 及所衍生出的細分市場需求，足以打造一個巨大的閉環生態圈，覆蓋到所有被投資公司（所謂攜程系）的資源。這個龐大需求的創造與滿足，足以讓攜程以不控股的 “財務投資”發揮控股般的影響力。

同程與途牛就是很好的例子（外傳攜程投資同程30%，投資途牛不到5%，對雙方都不控 股）。如果不控股就能發揮控股的影響力，攜程手上的200億相當于可以發揮400億以上的杠桿價值（原本要控股必須要有50%以上的股份，現在只要20% 到30%即可，相當于2倍的杠桿）。

相對于攜程，去哪兒CSO趙軼璐曾表明，去哪兒網不做財務投資，只做戰略投資，首個 投資案則是與中國市場無涉的東南亞打車應用GrabTaxi。雖然不清楚去哪兒的資本戰略是因為被攜程在中國孤立被迫所致，還是真正認為控股才能發揮影響 力，但從這個角度來看，去哪兒在資金有限的前提下，應對攜程的杠桿施力將面對更大的挑戰。

“攜去”資本戰牽動旅游創業圈資金熱情

在 攜程走向平臺化，去哪兒走向OTA化的過程中，雙方的資本戰略也影響了在線旅游業的創業方向。資金有限，去哪兒目前的投資較為單調；但從年報與公告來看， 攜程這兩年在各個旅游細分市場投資了多個項目，這些外部資本戰略與內部創業機制結合，快速的以平臺化形式深化了在細分市場的布局，同時也牽動了風投與私募 對旅游創業圈的資金熱情（表二），并帶動了產業變現要求與洗牌速度。攜程與去哪兒最后的勝敗也許并不重要，中國的細分市場創業者已在這場資本戰的過程中， 不自覺地取得了國際水平的競爭力。