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由于處在金融監管逐步放開和互聯網技術改造傳統行業的交匯時點，加上傳統金融機構效率低和中產階級的崛起等因素，中國的互聯網金融從 2012年 起，形成了燎原之勢。而在互聯網金融的各類形態中，又以 P2P（即互聯網上個人之間的借貸）最為火熱。國外著名的公司有 Prosper、Lending Club。國內的主要參與者包括宜人貸、陸金所、拍拍貸、人人貸等。數據顯示，2015年，中國 P2P 借貸平臺數已超過 3000 家，總成交額超過 5000 億元。

一、大勢所趨

P2P 的興起的本質是由于小貸公司發現原有杠桿過低，插上互聯網的翅膀可以放大杠桿。所以，2012年 以來幾乎所有 P2P 平臺興起的資產來源都來自于給不同渠道的小貸公司資產包加杠桿；從資金端來說，給小貸公司加杠桿形成資產的本質是一個基于原有資產包的次貸，而其剛兌的性質恰恰為理財用戶提供了在那個時候獨一無二的高收益固收類產品。大量的資金端利用這種固定收益類產品進行大量吸儲，而互聯網的特性又打破了傳統金融機構需要線下網點吸儲的瓶頸，P2P 在資金端得以以互聯網習慣的零邊際成本效應不斷擴張，而 8000 億的小貸公司存量信貸資產又急需互聯網帶來的杠桿誘惑。

可以說，小貸公司的杠桿釋放需求、獨一無二的固收產品供給和互聯網吸儲的網際效應是使得 P2P 在這三年大量起量的最本質原因。

二、兩極博弈

經歷三年的野蠻生長，目前的互聯網信貸業務逐漸形成資金端和資產端的分類。

1.資金端。

市場有一派認為，要先做流量再做資產，利用資金對接各種平臺，前提是只要能把資產分級即可。這是典型的互聯網背景創業者的觀點，他們普遍認為資產是可以被顛覆掉的。

2.資產端。

另一派的觀點是，在資產還未被定價的階段，誰能長期在資產生成方占據優勢，能夠最終給這些資產定價，能夠更好的管理和處理這些資產，誰就能夠掌握核心競爭力。

我們的建議通常是 “兩頭都要抓”。一端是資產，一端是流量，它們會一直像一個天平一樣架在互聯網金融公司的兩端，純粹只做一端在短期內都很難破局。

資產端有壁壘，用戶端有體驗。任何互聯網金融公司，純做流量就會與 BAT 競爭，流量成本無法與之抗衡；純做資產就會和銀行短兵相接，但資金成本會讓你輸在起跑線上。如果未來會有一家偉大的互聯網金融公司出現，它一定是完美平衡了資金成本和資產效率。

雖然兩端都要走，但是在不同時間節點的側重點其實不同。比如在前兩年，在大量小貸公司的資產被杠桿化翻到線上時，一個 12%的固定收益產品是個稀缺的金融資產，那么這個時候流量端的側重顯得更重要一些，做好品牌，做好用戶體驗，是在萬千同質化金融資產中勝出的關鍵點。

這里有一點值得創業者注意，那就是金融的本質是資產分級和風險定價。如果邏輯能保證 12%的固定收益，全天下的錢都會一擁而入。但實際上是沒有人可能保證所有的資產都是 12%的收益率，所以才會有資產分級定價，風險管理，才會有金融的本質，才會有金融機構創造出的價值。

因此，在現有存量資產端日趨同質化，固定收益類產品變得不再稀缺之時，是時候著手發掘新的資產端了。發掘新的資產、掌握風控、創造真正的金融價值將是未來長時間內互聯網金融公司的必修課。這也是為什么我們看到流量平臺正在往上游拓展，伸入資產端獲??；同時越來越多的資產端創業公司破繭而出。拓展資產端的既可以是拓資產類別，也可以是建立某種消費場景，價值都值得深挖。

三、到底什么是好的資產端

互聯網信貸業務的資產端本意是承受風險，創造債權，獲得收益。資產端的生意是一個信貸生意，賺利差的生意，是金融機構做了上百年的生意。所以要掃清資產端，我們可以從兩個維度去看：

1）傳統金融機構的存量資源

這里按照被傳統金融機構的服務程度順序列舉了以下資產：對公貸款，理財，股票，信托，基金，保險，票據，融資租賃，供應鏈金融，信用卡，個人消費貸，房貸，車貸，線下小貸。

2）未被傳統金融機構服務的增量資源

基于人群的垂直和消費場景的拓展劃分：人群可以是學生、藍領、工人、農民；而消費場景的本質是拓展 POS（銷售終端）點，比如房貸、車貸、旅游、家裝、教育、醫療等。

在以上順序列表中，被傳統金融機構服務程度越低，給創業公司的機會也就越大。這其中，小微商戶的經營貸是一塊銀行幾乎不做的資產，因此也成為線下小貸公司的主力資產，造就了 P2P 的崛起。所以對于一個互聯網金融企業來說，好的資產端首先的要素就是 “有機可乘”，做傳統金融機構不做、不敢做、或者做不來的資產。

資產端的好壞第二個標準 “動與靜的平衡”。任何一個資產端都有亦正亦邪的兩面，正面是資產收益率，邪面是壞賬率，且兩者都有動靜之分。

資產收益率的動態表現是現金流情況，即是否有現金層面的服務費；靜態表現是絕對利差，即資產收益率減去資金成本；壞賬率的動態表現，或者說動態壞賬率，是總壞賬對應總貸款余額的占比，靜態表現則是某固定久期貸款對應的壞賬比例。

好的資產端都是動與靜的平衡，收益率與壞賬率的平衡。給藍領放消費貸和銀行的票據貼現從資產角度本身都是好的，前者高舉高打賺高額利差，后者穩扎穩打以量取勝。

四、對銀行的敬畏之心

真正看透本質的金融創業者永遠對銀行都有敬畏之心，他們雖然大而笨重，腐朽不堪，但是他們掌握了太多金融資源，4-5 個點資金成本可以輕松奪走任何一個創業企業苦苦經營的資產端。

銀行其實是互聯網金融企業一面好的鏡子，因為銀行是中國宏觀經濟的第一根反應神經。當銀行的不良資產大幅攀升，大量經營貸逾期，產能過剩行業資不抵債的時候，再去將這些資產證券化翻到線上來賣是不是一個真正值得做的事情？當銀行大舉布局信用卡，零售銀行消費貸，而成本結構和風險偏好無力形成人群深度覆蓋和重度垂直的時候，這會不會是創業公司的大好機會？

從現有的所有互聯網金融理論上來說，以上都是在吃銀行吃剩下的資產，補傳統金融機構的空。換句話說，這就是一定程度上的次信用群體。次信用的生意是可以做的，因為互聯網公司的結構性成本和運營效率會比銀行高效，理論上來說是可以持續吃定一個資產類別的。

最后，提醒創業者注意的是，中國還處在一個全系統剛兌的環境中，然而未來 5年 的 GDP 增速也許只有 6%-7%，資產質量會因為大量產能過剩的高杠桿問題和經濟增速放緩而大幅下降，這意味著互聯網金融形成的影子銀行其實是在拿流動性對沖資產質量。流動性總有枯竭的周期，很大程度上線上金融的資產對應背后層層資產對應的基礎資產就是中國的問題債權，如果出現流動性危機，會導致整個剛兌體系的坍塌，那線上的體驗會瞬間傾倒。時刻提防系統性風險，是一個成熟的互聯網金融創業者的基本素養。

作者@趙翊辰（貝塔斯曼亞洲投資基金投資經理）? ? 文章來源@36氪

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